白嫖党难打，熟透的奈飞「飞」不动-世界黄金

奈飞(NFLX.O)北京时刻4月18日拂晓发布了2023年*季度财报。已往一个季度奈飞的策划动作不小，广告、账户同享、部分区域大幅降价等等。因而商场对照关心的便是，一顿操作下来，实际落地到成绩上的作用若何：

总的来说，作用低于预期。

广告作用相同往常般，这个在上一年底的时刻就现已有展示，当然，这与微观环境也有联系。

但这次要提及的是，为了突击账户免费同享问题而推出的paid-sharing规划，短期内或许会遭到用户的冲突，继而引发退订潮。

尽管奈飞暗示，先行推动的国家区域的经历注释，后续用户订阅会康复并且带来新增，但不能阻止的会连累短期的成绩。

而从商场的预期来看，好像并没有思量到这一点的影响，再加上二季度内容相对冷季，因而二季度公司的成绩指引要低于当时的商场共同预期。依据加拿大用户的“退订到康复”的时刻轨道，估计Q3及下半年的数据会更优一些。

此外，在新出资周期点，为了保现金流而减少内容出资的抉择，或许也会影响短中期的内容产出。

具体来看：

（1）当期和指引的用户数均弱于预期：一季度用户净增加175万人，不及指引的230万，部分投行乃至本来更达观。预期差*的拉美区域，或许与上季度的提价以及突击账户同享的影响有联系，商场预期增加50万，实际丢失45万。

公司估计Q2的订阅数和一季度差不多，但这要低于商场预期（～343万），从公司的口吻中，这个用户增进的指引数字思量到了在四个新国家区域实施账户同享规划的短期影响（用户冲突而报废订阅），并且认为上述办法的正面作用会在Q3展示。

（2）用户数的预期差导致收入的预期差：一季度收入同比增进3.7%，除掉汇率影响，增速在8%，环比有必定放缓，略低于商场预期，其间订阅用户数的预期差是首要连累。

关于二季度的营收，公司指引为82.4亿元，同比增进3.4%，汇率安定下增速为6%，与商场预期（～84.9亿）距离较大。细拆来看，用户订阅数、单用户付费金额都比预期弱一些。海豚君认为，首要原因原由照样商场较少思量了账户同享规划推出后的短期负面影响，以及稍微高估了广告履行作用。

别的，传统的DVD经营在流媒体鼓起之后多年来一向在安定下滑，因而公司抉择将于本年四序度完全封闭。

（3）阻止营销，赢利反超预期：尽管收入没预期高，但因为阻止了营销投进，一季度策划赢利反而优于预期。

不过因为收入端相对商场预期的“承压”，公司关于二季度策划赢利的指引，也就天然比预期弱。不过整年的策划赢利率指引依然在18-20%区间。

（4）有意减少内容出资，开释更多现金流：一季度FCF净流入21亿，一会儿飙这么高首要源于内容出资上的开销减少，比正常景象少了15亿左右。

之前的内容出资规划是2022-2024年每年170亿，本年估计要减少一些，使得2023年的自在现金流净流入意图也从30亿进步到了35亿，2024年的出资意图则暂时安定。

但为难的是，奈飞行将附近自己的新出资周期，此刻减少预算是否会影响中期下的内容产出？

（5）现金流充盈后偿债压力更轻了：四序度末公司净欠债（现金财物-对错期债款）为67亿，环比减少16亿。最早到期的是一笔需求在2024年3月偿还的4亿优先收据，但因为为现在自在现金流大幅改进，短期偿债压力不大。

（6）保存既定现金额度下，先出资，再回购：一季度除了策划用的现金开销，又持续回购了120万股的公司股票，耗用现金4亿。在未来的资金运用上，公司依然是挑选保存约便是2个月收入的根本现金额度（依据Q1收入标准约为54亿），剩余的部分则经过回购公司股份来返利给股东。

01 长桥海豚君观点

一季报最明显的问题是用户增进不及预期，源于商场轻视了账户同享带来的短期用户丢失。幸而同行并没有捞到若干利益，因而能够说奈飞的内容优势照样自始自终的高。

但问题又来了，在新的内容周期即未来暂时，奈飞的挑选是减少出资预算。减少出资后尽管短期的确开释了可观的现金流，但也不得不让人抑郁，预算少了之后内容数目和质量是否会打扣头，而这又关乎着奈飞的内容壁垒的安定性。

近一两年，奈飞订阅用户的天然性增进根本现已很少，大多靠的是当季爆款的拉动。一季度奈飞在亚太区域大幅降价，尤其是根底版价钱的腰斩，背面意图很明晰——下降获客门槛，梦想以最快速率拉升浸透率。

但奈飞也说，这部分的用户现在实际创收孝顺很低。也便是说，这些区域用户增进短期起不了支撑作用，而是在于依靠现在还存在的优势，先拿下用户，再去培养耐久运用习气。

因而咱们先不必去管这部分潜在用户未来究竟能不能成为新的增进支撑，但就短期而言，奈飞的成绩压力肉眼可见，对爆款的依靠性也越来越重。从估值上看，现在处于中性区间，没有明显的安全垫，波动之中的持股体会较差，当下的介入价值并不高。

02 本次财报具体数据

一、账户同享套餐遭短期抵抗，用户订阅不及预期

尽管一季度奈飞的内容库并不弱，比如《Ginny & Georgia》第二季爬上了前史播映TOP10的榜单，《Outer Banks》1-3季刷爆3月，但开年在拉美区域正式推出账户付费同享规划，一起2月初又扩展到加拿大、新西兰、葡萄牙、西班牙四个区域之后，短期遭受用户的抵抗（同伙之间共用账户、异地上岸需求格外付费），引发“退订潮”，反而造成了用户的丢失。因而奈飞的一季度用户新增数175万，不及商场预期的230万。

而因为二季度奈飞规划将扩展账户同享的推动区域，比如美国就包含在内，因而估计二季度的用户增进依然要承压，但商场并未思量到这一点的影响，再加上自己二季度内容库相对较淡，因而也导致了对照大的预期差。公司预期用户增进与一季度差不多，但商场预期高达350万。

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不过好的一点是，从最新3月的数据来看，这次*推动的加拿大区域，短期影响正在削弱，3月用户数最早泛起回流。

而广告支撑服务拉动用户增进的作用，显现也很相同往常。这与海豚君的上季度财报点评中的判别根本共同，尽管广告支撑版别理论上能够笼罩更多的用户集体，但广告对长视频的沉醉式观感照样有影响，因而和账户同享计共同样，组合拳的作用照样更倚重当期的爆款内容。

一季度尽管内容不弱（《Ginny & Georgia S2》、《The Glory S1》均上了前史播映量TOP10），但和有《Wednesday》（Top2）的上个季度比较，照样要差劲一些的，因而就造成了当下用户对广告服务更无感、对账户同享更冲突的压力期。

海豚君认为，尽管短期慎重为好但也不必过分消沉。相同往常而言，奈飞的内容产出首要鄙人半年，1、2季度向来是冷季，尤其是接下来的二季度。从前史轨道而言，只需奈飞能够搬出好的内容，不愁叫卖叫座。

分区域来看，这次用户增进的主力是亚太和欧中非区域，拉美区域的用户规划则是一季度不增反降。

1）亚太、欧洲等老练商场用户环比区分增加150万、60万，；

2）北美用户增加10万，拉美用户丢失45万。

中耐久上，公司依然一向的表述对“传统有线电视向流媒体的迁徙趋势”充满信心。从Nielsen的数据来看，一季度美国流媒体的用户时长比例的确还在进一步进步，从上一年12月至2月提升了1.5pct，抵达39.6%（包含MVOD形式），不过浸透率进步的速率有必定放缓。

但欧洲、拉美等国家的流媒体浸透率则比较美国明显低得多，因而也预示着奈飞等长于做内容世界化的流媒体渠道尚有不小的浸透空间，职业仍有盈余。

二、大限制降价，屈尊中低收入区域

一季度完成营收81.6亿美元，同比增进3.7%。因为美元汇率高位，对世界收入占比60%的奈飞，财报数据弱化了现真相形。除掉汇率的影响，实际收入增进8%。

细分经营来看，流媒体收入（订阅 广告）81.3亿美元，同比增进3.9%，首要由用户增进拉动；DVD出售预期内下滑21%，公司估计本年三季度末将完全封闭该经营。

订阅收入中，一季度单用户付费持续同比下滑，海豚君认为，这个趋势或许短期内还将坚持。一方面，广告支撑规划的用户增多，会拉低ARPU；另一方面，奈飞在本年开年连续在100多个国家区域实施了大幅降价，其间亚太为首要区域。

尽管奈飞注释降价的区域收入占总营收缺乏5%，但一起也泄漏自己的意图，即期望能够进步这些区域用户的活跃度。

海豚君认为，北美区域商场现已趋于老练，没有天然性的增进，季节性的波动为主，短期拉动根本要靠爆款内容。

因而奈飞需求发掘非美区域的用户浸透率来发掘耐久的增进性，东亚、南亚等中低收入的亚太区域用户，现阶段提价做收入并不实际，降价做用户更优。

下图能够看出，这次的降价首要针对的是根底版价钱，标准版、高阶版相对更改不大，也阐明奈飞的这次降价的首要意图鄙人降最快获客的门槛。

三、流媒体竞赛：职业界挥洒自如，职业外腐蚀还在连续

上季度奈飞初次在财报中点名了YouTube、TikTok的竞赛影响，这次尽管没提，但从Nielsen的数据来看，YouTube的比例还在增进（从上一年12月的8.7%增进至9.1%），反观Disney、HBO等直接竞对，和奈飞相同，全体比例暂时安定。

奈飞的优势依然是严重且相对优质的内容贮备，Disney、Amazon、Apple TV、HBO暂时还需求补短板。

照样拿奈飞和迪士尼比较，迪士尼作为追逐者，但流媒体内容产出的速率照样不及奈飞。

四、投入周期附近，但减少了本年额度

一季度内容出资开销28亿，持续较上一年度下降。与从前的一季度比较，出资金额减少了10-15亿。管理层在这次财报中泄漏，本年的出资预算会比原定的170亿有所减少，因而也就意味着会开释更多的现金流。

海豚君认为，本年全球的经济因为高息环境，增进压力不小，美国也是首战之地，而奈飞45%的收入来自于北美区域。因而依据这样的思量，当令减少出资尽管是一个相对理性的抉择，但在新投入周期的拐点忽然刹车，是否会影响后续1-2年的内容产出？海豚君相对慎重，需求连续调查。

1、中止一季度末，奈飞内容财物规划323.5亿，环比加快减少3.9亿。

2、一季度内容出资开销28亿，本年整年缺乏170亿。与此一起，内容摊销则跟着供应量连续增加而持续加快，内容贮备的加快去化，会使得投入周期拐点加倍附近。

3、中止四序度末（一季度景象成绩简报不发表），奈飞克己内容占比最早跨过60%，但克己内容财物规划现已环比转负。依据一季度全体内容财物进一步下降的景象，估计克己内容或许还在持续下滑，内容补给的需求箭在弦上。

五、阻止营销，盈余反超预期

一季度并非是内容旺季，本钱费用开销较少，因而奈飞的盈余水平会比上一年的四序度会明显康复。尽管一季度收入承压，但营销费用开销要比商场预期的要少，因而终究策划赢利率高了1pct（实际21% vs 预期20% vs 指引20%）。

不过因为二季度收入的压力更大，因而公司对二季度的策划赢利率指引19%就弱于预期的21%了。

2023整年的策划赢利率意图依然在18-20%区间（依据2023年1月1日的汇率计），而连系短期的收入承压，意味着本年将在降本增效上会有更多的动作。